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美国资产管理行业系列报告之五:主动管理基金常青之途(续)投研为核、激励相容、重视长期

  

  引言:即便在美国这样高度机构化、被动投资发达的成熟市场,主动管理型股票基金AUM占比依然接近60%,主动与被动投资共同繁荣是美国资本市场近20年来呈现出的典型特征之一。另一方面,主动管理人龙头集中效应极其显著:前十大主动股票基金公司在不断提升市占率的同时(CR10约53%),依然能持续获得行业领先的超额回报。本篇通过进一步深度分析富达、资本集团、道奇考克斯、普信等公司的组织架构和管理模式,探究常青主动管理基金公司共性特征:投研为核心,激励相容,重视长期绩效。

  随市场高度机构化,美国主动管理股票基金行业获取超额收益能力弱化,但龙头公司业绩表现持续优于行业,呈现龙头集中趋势。07年前后,美国机构投资者占比提升至90%以上,市场高度机构化后行业超额收益明显弱化,08-17年,全部主动管理股票基金相对S&P500的超额收益率平均为0.8%,较上一个十年低4pct。龙头公司业绩持续领先行业:03-07年、08-12年、13-17年,前十大主动管理股票基金公司vs非前十大公司净值回报跑赢S&P500的概率分别为81%vs76%、61%vs60%、49%vs43%。市场格局看,CR10稳中有升,17年美国主动管理股票基金CR10约53%,CR3约30%。

  主动管理核心在人,美国常青主动管理公司拥有稳定且长期的投研团队。富达投资(FidelityInvestment)成立于1946年,目前形成集团化的公司架构,两大子公司中FMR主营共同基金、投资顾问、经纪业务,FIL负责国际业务,投研团队分别超过650人、340人,1Q18股票基金规模约9800亿美元,规模最大的2支主动股票基金为Contrafund、低价股票基金,基金经理已分别连续管理28、29年。道奇考克斯(Dodge&DoxFunds)成立于1930年,80年仅发行6支共同基金,17年末3支主动管理股票基金AUM近1500亿美元,公司投资决策委员会成员平均任职期限均超过20年。普信(TRowePriceGroup)成立于1937年,当前主动管理股票基金规模超过3600亿美元,占所有股票基金之比超90%,在全球拥有超570位研究员,基金经理平均任职期限超20年。

  重视激励相容,美国常青基金公司通过股权激励,让雇员分享公司成长红利。资本集团(CapitalGroup)通过旗下美国基金(AmericanFunds)开展共同基金业务,20世纪50年代创新管理模式,首创多基金经理管理制,旗下11支主动股票基金由6-13位基金经理进行管理,鼓励信息共享与交流,且保留一部分让年轻分析师进行投资决策;18年末主动管理股票基金规模约9000亿美元,平均单支管理规模在美国国内最大;资本集团全职雇员均可持有A类股,核心合伙人持有B类股,A:B股每股投票权比例为1:15。富达由Johnson家族三代掌门,家族持有49%股权,其余51%股权由高级管理层和投研人员持有。道奇考克斯成立至今始终采用合伙制,在公司服务超过4-5年的投资人均有机会成为股东;已上市的普信同样采用员工持股计划,股权激励构成了员工薪酬的重要部分。

  重视长期绩效的考核机制下,基金换手率较低,着重基本面研究。资本集团根据基金经理在1、3、5、8年四个期限的投资业绩决定绩效,且期限越长考核权重越高。富达等四家龙头公司典型主动管理股票基金年换手率平均不到30%,其中道奇考克斯3支基金年换手率仅分别为13%、8%、20%。

  我国公募基金市场集中度仍较低,专业机构股票持仓市值占自由流通市值之比有较大的提升空间。2018年,我国公募基金主动投资的股票持仓CR10%为46%,CR3为19%,集中度低于美国;2017年,我国公募基金股票持仓市值占自由流通市值比重仅4%,相当于美国20世纪80年代初期水平。

  美国常青主动管理公司具备一些共性特征,可供国内基金管理公司参考:1)重视激励相容:通过完善人才培养体系、建立员工持股机制等机制建设,让员工分享公司成长的红利,提高投研团队的稳定性;2)注重长期绩效:美国前十大公司的主动股票基金年换手率均不高,对于认定为具有长期增长潜力的投资标的持有较长期限,而这与长期业绩考核机制的建立密不可分;3)布局多元化资产配置:根据客户特定需求提供投资咨询与资产组合配置,收取咨询年费或许是资产管理行业新的转型方向。

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